Linde - Der weltweit führende Technologiekonzern
Veröffentlicht von
Stephan Heibel
am
27.01.2016
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Heute hat die Aktie der Linde AG die Abstimmung zu unserer Wunschanalyse gewonnen. Die Linde AG zählt sich selbst zu den weltweit führenden Technologiekonzernen in den Bereichen Industriegase und Anlagenbau (Engineering). Im Jahr 2014 schied der langjährig erfolgreiche CEO Wolfgang Reitzle aus dem Unternehmen aus und wurde durch Wolfgang Büchele ersetzt, der seitdem um das Vertrauen der Investoren buhlt. Dabei gab es kürzlich jedoch einen empfindlichen Rückschlag, als die Linde AG ihre erste Gewinnwarnung seit Jahren veröffentlichen musste. Lassen Sie uns vor diesem Hintergrund gemeinsam die Aktie des DAX-Konzern unter die Lupe nehmen.
KURIOSE ENTSTEHUNGSGESCHICHTE
Die Entstehung der heutigen Linde AG ist sicherlich als kurios zu bezeichnen. Denn 1871 wurde in der Münchener Spaten-Brauerei eigentlich nur versuchsweise eine Kältemaschine nach den Ideen von Carl von Linde installiert, auf die er dann schließlich 1873 ein Patent anmeldete. Erst am 21. Juni 1879 jedoch gründete Carl von Linde zusammen mit anderen Unternehmern die Gesellschaft für Linde's Eismaschinen AG in Wiesbaden und gab dafür sogar seine sichere Beamtenstelle als Professor an der TU München auf. Dies war somit die Geburtsstunde des heutigen DAX-Konzerns.
Schon 1889, gerade einmal zehn Jahre später, kehrte er jedoch zur TU München zurück, wo er dann ab 1900 als ordentlicher Professor ohne Lehrauftrag tätig war. Dort entwickelte er mit finanzieller Unterstützung durch die Guiness-Brauerei das nach ihm benannte Linde-Verfahren zur Zerlegung von Luft. Auf Basis dieser Entwicklung wiederum gelang es dem von ihm gegründeten Unternehmen ab 1895 Flüssigluftsprengstoffe herzustellen, die auch im Ersten Weltkrieg zum Einsatz kam.
Während der Nazi-Zeit profitierte das Unternehmen vom Versuch, sich mit Hilfe von synthetischem Kraftstoffen unabhängig zu machen. So lieferte Linde bspw. Flüssigsauerstoff für das deutsche Raketenprogramm. Nach Ende des Zweiten Weltkrieges stieg die inzwischen zur Linde AG umbenannte Gesellschaft in das Geschäft mit Gabelstaplern ein. 1973 übernahm man zum Ausbau dieses Geschäfts die Hamburger Still GmbH, 1984 die französische Fenwick-Linde S.A.R.L. sowie 1989 die britische Lansing.
Unter der Ägide von CEO Wolfgang Reitzle verlegte die Linde AG im Jahr 2008 nicht nur ihren Hauptsitz von Wiesbaden nach München, sondern fokussierte sich auch ausschließlich auf die beiden Geschäftsbereiche Industriegase und Anlagenbau (Engineering). In diesem Zusammenhang trennte man sich bspw. auch endgültig von seinem Gabelstaplergeschäft, das inzwischen unter dem Namen Kion Group AG selbst an der Börse gelistet ist.
UNTERNEHMENSPROFIL UND HEUTIGE KONZERNSTRUKTUR
Wie bereits erwähnt hat sich die Linde AG unter CEO Wolfgang Reitzle sehr stark auf die beiden Geschäftsbereiche Industriegase und Anlagenbau (Engineering) fokussiert. Diese strenge Fokussierung gelang Reitzle, indem er zunächst nicht mehr zum Kerngeschäft zählende Geschäftsbereiche wie das Gabelstaplergeschäft oder die Kältetechnik veräußerte (Desinvestitionen). Mit Hilfe des so freiwerdenden Kapitals sowie einer Kapitalerhöhung finanzierte er anschließend im Jahr 2006 die rund 12 Mrd. Euro teure Akquisition des britischen Industriegasekonzerns und damaligen Kooperationspartners BOC, wodurch Linde zum weltgrößten Industriegaseherstellers avancierte. Bis zum heutigen Tag ist Linde Gas der führende Anbieter von Industrie- und Medizingasen in Europa.
Im zweiten verbliebenen Geschäftsbereich – Linde Engineering mit Hauptsitz in Höllriegelskreuth bei München – entwickelt das Unternehmen bereits seit mehr als 50 Jahren maßgeschneiderte und schlüsselfertige Großanlagen für die Petrochemie, bei denen auch Lösungen mit sehr hohen und sehr niedrigen Temperaturen zum Einsatz kommen. Mit inzwischen mehr als 3500 gebauten Anlagen sowie mehr als 1500 Patenten zählt Linde Engineering dabei zur absoluten Weltspitze. In Relation zum wichtigsten Geschäftsbereich Industriegase ist dieser Geschäftsbereich jedoch vergleichsweise klein.
OLIGOPOLARTIGE STRUKTUR IM GLOBALEN INDUSTRIEGASEMARKT
Die neue Aufstellung des Konzerns unter Führung von CEO Wolfgang Reitzle war gut durchdacht, sodass auch die Anleger an der Börse sie von Anfang an sehr positiv aufnahmen. Grund hierfür war in erster Linie, dass der weltweite Industriegase-Markt mit einem Marktwachstum von durchschnittlich knapp +5% p.a. ein Wachstumsmarkt ist, der jedoch im Wesentlichen (knapp 60% des Gesamtmarktes) von nur vier großen Konzernen dominiert wird (Oligopol). Konkret sind das neben der Linde AG die drei Wettbewerber Air Products & Chemicals Inc. und Praxair Inc. aus den USA sowie Air Liquide S.A. aus Frankreich.
Dabei weist der weltweite Industriegase-Markt heute bereits ein Marktvolumen von knapp 95 Mrd. Euro auf, von denen sich knapp 55 Mrd. Euro auf die vier oben genannten Unternehmen verteilen. Die Nummer 1 der Branche mit einem Jahresumsatz von über 14 Mrd. Euro ist dabei die Linde AG. Daher hat die Aktie des Unternehmens – als Weltmarktführer im Industriegase-Markt – eigentlich einen kleinen Bewertungsaufschlag verdient.
UMSATZ- UND GEWINNENTWICKLUNG
Im Geschäftsjahr 2013 erzielte die Linde AG bei einem Jahresumsatz von 16,65 Mrd. Euro (+9%) einen Gewinn je Aktie von 7,10 Euro (+1%). Im Geschäftsjahr 2014 steigerte der Konzern dann seinen Jahresumsatz nur noch um knapp 2,4% auf ca. 17,05 Mrd. Euro bei einem Rückgang des Gewinns je Aktie um 16% auf nur noch 5,94 Euro.
Für das abgelaufene Geschäftsjahr 2015e hatten Analysten bisher mit einer Umsatzsteigerung auf knapp 18,4 Mrd. Euro sowie einem Gewinn je Aktie von 7,51 Euro kalkuliert. Diese Umsatz- und Gewinnschätzungen sind jedoch nach der Umsatz- und Gewinnwarnung des Unternehmens von Ende Oktober 2015 leider nicht mehr haltbar.
Daher ist nach meinen Berechnungen für 2015e nur noch mit einem Konzernumsatz von rund 18,0 Mrd. Euro (+6%) bei einem Gewinn je Aktie von maximal 6,85 Euro (+15%) zu kalkulieren. Hierbei muss jedoch berücksichtigt werden, dass sich Währungseffekte positiv auf die Umsatz- und Gewinnentwicklung ausgewirkt haben.
UMSATZ- UND GEWINNERWARTUNGEN: ÖLPREISVERFALL BELASTET
Doch in der bereits thematisierten Umsatz- und Gewinnwarnung nahm der Vorstand des Konzerns um CEO Wolfgang Büchele nicht nur die eigenen Umsatz- und Gewinnerwartungen für 2015 zurück, sondern gleich bis zum Jahr 2017. Als Grund für die Korrektur der kurz- und mittelfristigen Unternehmensziele wurde dabei explizit der Ölpreisverfall genannt, der zu einer deutlichen Kundenzurückhaltung im Geschäftsbereich Anlagenbau geführt habe. So sank bspw. der Auftragseingang in diesem Bereich in den ersten neun Monaten um fast 58% von knapp 2,67 auf knapp 1,13 Mrd. Euro.
Allerdings ist der Geschäftsbereich Anlagenbau im Vergleich zum Geschäftsbereich Industriegase deutlich kleiner, sodass sich die Auswirkungen auf den gesamten Konzern in Grenzen halten. Zudem stellt sich die Frage, wie lange und wie weit der Ölpreis noch fallen wird. Sollte sich der Ölpreis stabilisieren, dann könnte auch der Auftragseingang spätestens im Laufe des Jahres 2017 wieder anziehen, was der Engineering-Sparte wieder auf die Beine helfen könnte.
Auf Basis der mir aktuell vorliegenden Informationen dürfte die Linde AG ihren Konzernumsatz über 18,0 Mrd. Euro in 2015e (+6%) auf 18,9 Mrd. Euro in 2016e (+5%) sowie 20,1 Mrd. Euro in 2017e (+6%) steigern. Zugleich dürfte dabei der Gewinn je Aktie von 6,85 Euro in 2015e (+15%) über 7,10 Euro in 2016e (+4%) auf letztlich 7,62 Euro in 2017e (+7%) zulegen.
FUNDAMENTALE BEWERTUNG
Wie eben bereits erwähnt hat die Aktie der Linde AG als Weltmarktführer eigentlich einen leichten Bewertungsaufschlag gegenüber der Konkurrenz verdient. Anleger sehen dies zurzeit jedoch noch anders, sodass die Aktie sogar mit einem kleinen Bewertungsabschlag gehandelt wird.
So weist die Aktie der französischen Air Liquide S.A. zurzeit mit einem KGV von gut 17 die höchste Bewertung unter den vier genannten Branchengrößen auf. Auf Platz 2 und Platz 3 folgen dann Praxair sowie Air Products & Chemicals mit KGVs von jeweils ca. 16,2. Dagegen weist die Aktie der Linde AG nur ein KGV von glatt 16 auf.
Angesichts eines durchschnittlichen Gewinnwachstums (auf Basis des Gewinns je Aktie) in Höhe von knapp +9% p.a. wäre der Aktie nach unserer Faustformel eigentlich ein KGV zwischen 17-18 zuzugestehen. Wenn ich dies tue, so erhalte ich auf Basis meiner obigen Gewinnschätzungen einen fundamental fairen Wert der Aktie zwischen 130,05 und 137,70 Euro zum Jahresende 2016.
FAZIT: KURSZIEL 135 EURO
Alles in allem sehe ich daher für die Aktie der Linde AG ein Kursziel in Höhe von 135,00 Euro bis zum Ende des Jahres 2016. Dies entspricht gegenwärtig einem Kurspotenzial in Höhe von rund +10% auf Sicht von nur 11 Monaten. Da kann man die Aktie gegebenenfalls zu Kursen unter 120 Euro einsammeln, doch von einer großen Kurschance würde ich bei Linde derzeit noch nicht sprechen. Angesichts der aktuellen Unsicherheiten an der Börse ist nicht auszuschließen, dass es die Aktie kurzfristig nochmals zu Kursen unter 120 Euro geben wird.
Doch das Kurspotenzial ist ja nicht einmal alles. Hinzu addiert sich nämlich auch noch eine m.E. sehr sichere Dividende in Höhe von knapp 3%, die zukünftig auch noch weiter gesteigert werden dürfte. Inklusive der Dividende liegt das Gewinnpotenzial bis Ende des Jahres daher bei über +15% (entspricht einer Jahresperformance von knapp +17%), was für einen DAX-Wert sehr ordentlich ist.
Die Entstehung der heutigen Linde AG ist sicherlich als kurios zu bezeichnen. Denn 1871 wurde in der Münchener Spaten-Brauerei eigentlich nur versuchsweise eine Kältemaschine nach den Ideen von Carl von Linde installiert, auf die er dann schließlich 1873 ein Patent anmeldete. Erst am 21. Juni 1879 jedoch gründete Carl von Linde zusammen mit anderen Unternehmern die Gesellschaft für Linde's Eismaschinen AG in Wiesbaden und gab dafür sogar seine sichere Beamtenstelle als Professor an der TU München auf. Dies war somit die Geburtsstunde des heutigen DAX-Konzerns.
Schon 1889, gerade einmal zehn Jahre später, kehrte er jedoch zur TU München zurück, wo er dann ab 1900 als ordentlicher Professor ohne Lehrauftrag tätig war. Dort entwickelte er mit finanzieller Unterstützung durch die Guiness-Brauerei das nach ihm benannte Linde-Verfahren zur Zerlegung von Luft. Auf Basis dieser Entwicklung wiederum gelang es dem von ihm gegründeten Unternehmen ab 1895 Flüssigluftsprengstoffe herzustellen, die auch im Ersten Weltkrieg zum Einsatz kam.
Während der Nazi-Zeit profitierte das Unternehmen vom Versuch, sich mit Hilfe von synthetischem Kraftstoffen unabhängig zu machen. So lieferte Linde bspw. Flüssigsauerstoff für das deutsche Raketenprogramm. Nach Ende des Zweiten Weltkrieges stieg die inzwischen zur Linde AG umbenannte Gesellschaft in das Geschäft mit Gabelstaplern ein. 1973 übernahm man zum Ausbau dieses Geschäfts die Hamburger Still GmbH, 1984 die französische Fenwick-Linde S.A.R.L. sowie 1989 die britische Lansing.
Unter der Ägide von CEO Wolfgang Reitzle verlegte die Linde AG im Jahr 2008 nicht nur ihren Hauptsitz von Wiesbaden nach München, sondern fokussierte sich auch ausschließlich auf die beiden Geschäftsbereiche Industriegase und Anlagenbau (Engineering). In diesem Zusammenhang trennte man sich bspw. auch endgültig von seinem Gabelstaplergeschäft, das inzwischen unter dem Namen Kion Group AG selbst an der Börse gelistet ist.
UNTERNEHMENSPROFIL UND HEUTIGE KONZERNSTRUKTUR
Wie bereits erwähnt hat sich die Linde AG unter CEO Wolfgang Reitzle sehr stark auf die beiden Geschäftsbereiche Industriegase und Anlagenbau (Engineering) fokussiert. Diese strenge Fokussierung gelang Reitzle, indem er zunächst nicht mehr zum Kerngeschäft zählende Geschäftsbereiche wie das Gabelstaplergeschäft oder die Kältetechnik veräußerte (Desinvestitionen). Mit Hilfe des so freiwerdenden Kapitals sowie einer Kapitalerhöhung finanzierte er anschließend im Jahr 2006 die rund 12 Mrd. Euro teure Akquisition des britischen Industriegasekonzerns und damaligen Kooperationspartners BOC, wodurch Linde zum weltgrößten Industriegaseherstellers avancierte. Bis zum heutigen Tag ist Linde Gas der führende Anbieter von Industrie- und Medizingasen in Europa.
Im zweiten verbliebenen Geschäftsbereich – Linde Engineering mit Hauptsitz in Höllriegelskreuth bei München – entwickelt das Unternehmen bereits seit mehr als 50 Jahren maßgeschneiderte und schlüsselfertige Großanlagen für die Petrochemie, bei denen auch Lösungen mit sehr hohen und sehr niedrigen Temperaturen zum Einsatz kommen. Mit inzwischen mehr als 3500 gebauten Anlagen sowie mehr als 1500 Patenten zählt Linde Engineering dabei zur absoluten Weltspitze. In Relation zum wichtigsten Geschäftsbereich Industriegase ist dieser Geschäftsbereich jedoch vergleichsweise klein.
OLIGOPOLARTIGE STRUKTUR IM GLOBALEN INDUSTRIEGASEMARKT
Die neue Aufstellung des Konzerns unter Führung von CEO Wolfgang Reitzle war gut durchdacht, sodass auch die Anleger an der Börse sie von Anfang an sehr positiv aufnahmen. Grund hierfür war in erster Linie, dass der weltweite Industriegase-Markt mit einem Marktwachstum von durchschnittlich knapp +5% p.a. ein Wachstumsmarkt ist, der jedoch im Wesentlichen (knapp 60% des Gesamtmarktes) von nur vier großen Konzernen dominiert wird (Oligopol). Konkret sind das neben der Linde AG die drei Wettbewerber Air Products & Chemicals Inc. und Praxair Inc. aus den USA sowie Air Liquide S.A. aus Frankreich.
Dabei weist der weltweite Industriegase-Markt heute bereits ein Marktvolumen von knapp 95 Mrd. Euro auf, von denen sich knapp 55 Mrd. Euro auf die vier oben genannten Unternehmen verteilen. Die Nummer 1 der Branche mit einem Jahresumsatz von über 14 Mrd. Euro ist dabei die Linde AG. Daher hat die Aktie des Unternehmens – als Weltmarktführer im Industriegase-Markt – eigentlich einen kleinen Bewertungsaufschlag verdient.
UMSATZ- UND GEWINNENTWICKLUNG
Im Geschäftsjahr 2013 erzielte die Linde AG bei einem Jahresumsatz von 16,65 Mrd. Euro (+9%) einen Gewinn je Aktie von 7,10 Euro (+1%). Im Geschäftsjahr 2014 steigerte der Konzern dann seinen Jahresumsatz nur noch um knapp 2,4% auf ca. 17,05 Mrd. Euro bei einem Rückgang des Gewinns je Aktie um 16% auf nur noch 5,94 Euro.
Für das abgelaufene Geschäftsjahr 2015e hatten Analysten bisher mit einer Umsatzsteigerung auf knapp 18,4 Mrd. Euro sowie einem Gewinn je Aktie von 7,51 Euro kalkuliert. Diese Umsatz- und Gewinnschätzungen sind jedoch nach der Umsatz- und Gewinnwarnung des Unternehmens von Ende Oktober 2015 leider nicht mehr haltbar.
Daher ist nach meinen Berechnungen für 2015e nur noch mit einem Konzernumsatz von rund 18,0 Mrd. Euro (+6%) bei einem Gewinn je Aktie von maximal 6,85 Euro (+15%) zu kalkulieren. Hierbei muss jedoch berücksichtigt werden, dass sich Währungseffekte positiv auf die Umsatz- und Gewinnentwicklung ausgewirkt haben.
UMSATZ- UND GEWINNERWARTUNGEN: ÖLPREISVERFALL BELASTET
Doch in der bereits thematisierten Umsatz- und Gewinnwarnung nahm der Vorstand des Konzerns um CEO Wolfgang Büchele nicht nur die eigenen Umsatz- und Gewinnerwartungen für 2015 zurück, sondern gleich bis zum Jahr 2017. Als Grund für die Korrektur der kurz- und mittelfristigen Unternehmensziele wurde dabei explizit der Ölpreisverfall genannt, der zu einer deutlichen Kundenzurückhaltung im Geschäftsbereich Anlagenbau geführt habe. So sank bspw. der Auftragseingang in diesem Bereich in den ersten neun Monaten um fast 58% von knapp 2,67 auf knapp 1,13 Mrd. Euro.
Allerdings ist der Geschäftsbereich Anlagenbau im Vergleich zum Geschäftsbereich Industriegase deutlich kleiner, sodass sich die Auswirkungen auf den gesamten Konzern in Grenzen halten. Zudem stellt sich die Frage, wie lange und wie weit der Ölpreis noch fallen wird. Sollte sich der Ölpreis stabilisieren, dann könnte auch der Auftragseingang spätestens im Laufe des Jahres 2017 wieder anziehen, was der Engineering-Sparte wieder auf die Beine helfen könnte.
Auf Basis der mir aktuell vorliegenden Informationen dürfte die Linde AG ihren Konzernumsatz über 18,0 Mrd. Euro in 2015e (+6%) auf 18,9 Mrd. Euro in 2016e (+5%) sowie 20,1 Mrd. Euro in 2017e (+6%) steigern. Zugleich dürfte dabei der Gewinn je Aktie von 6,85 Euro in 2015e (+15%) über 7,10 Euro in 2016e (+4%) auf letztlich 7,62 Euro in 2017e (+7%) zulegen.
FUNDAMENTALE BEWERTUNG
Wie eben bereits erwähnt hat die Aktie der Linde AG als Weltmarktführer eigentlich einen leichten Bewertungsaufschlag gegenüber der Konkurrenz verdient. Anleger sehen dies zurzeit jedoch noch anders, sodass die Aktie sogar mit einem kleinen Bewertungsabschlag gehandelt wird.
So weist die Aktie der französischen Air Liquide S.A. zurzeit mit einem KGV von gut 17 die höchste Bewertung unter den vier genannten Branchengrößen auf. Auf Platz 2 und Platz 3 folgen dann Praxair sowie Air Products & Chemicals mit KGVs von jeweils ca. 16,2. Dagegen weist die Aktie der Linde AG nur ein KGV von glatt 16 auf.
Angesichts eines durchschnittlichen Gewinnwachstums (auf Basis des Gewinns je Aktie) in Höhe von knapp +9% p.a. wäre der Aktie nach unserer Faustformel eigentlich ein KGV zwischen 17-18 zuzugestehen. Wenn ich dies tue, so erhalte ich auf Basis meiner obigen Gewinnschätzungen einen fundamental fairen Wert der Aktie zwischen 130,05 und 137,70 Euro zum Jahresende 2016.
FAZIT: KURSZIEL 135 EURO
Alles in allem sehe ich daher für die Aktie der Linde AG ein Kursziel in Höhe von 135,00 Euro bis zum Ende des Jahres 2016. Dies entspricht gegenwärtig einem Kurspotenzial in Höhe von rund +10% auf Sicht von nur 11 Monaten. Da kann man die Aktie gegebenenfalls zu Kursen unter 120 Euro einsammeln, doch von einer großen Kurschance würde ich bei Linde derzeit noch nicht sprechen. Angesichts der aktuellen Unsicherheiten an der Börse ist nicht auszuschließen, dass es die Aktie kurzfristig nochmals zu Kursen unter 120 Euro geben wird.
Doch das Kurspotenzial ist ja nicht einmal alles. Hinzu addiert sich nämlich auch noch eine m.E. sehr sichere Dividende in Höhe von knapp 3%, die zukünftig auch noch weiter gesteigert werden dürfte. Inklusive der Dividende liegt das Gewinnpotenzial bis Ende des Jahres daher bei über +15% (entspricht einer Jahresperformance von knapp +17%), was für einen DAX-Wert sehr ordentlich ist.
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