Barrick Gold - Vorsicht vor hoher Schuldenlast

UNTERNEHMENSGESCHICHTE UND -PROFIL

Die im kanadischen Toronto ansässige und im dort im Jahr 1983 von Peter Munk gegründete Barrick Gold Corp. ist der zurzeit größte Goldminen-Konzern der Welt. Hervorgegangen ist die Gesellschaft dabei aus der Barrick Ressources, einem damals noch in Privatbesitz befindlichen Öl- und Gasförderunternehmen. Aufgrund hoher Verluste in diesem Geschäft beschloss CEO Peter Munk seinerzeit jedoch den Fokus des Unternehmens auf Gold zu verschieben. Im Jahr 1983 folgte dann der Börsengang an der Toronto Stock Exchange (TSE).

Das Unternehmen betreibt aktuell Minenprojekte in Nord- und Südamerika (Argentinien, Chile, Peru, der Dominikanischen Republik, Kanada sowie USA) Australien und Papua Neuguinea, sowie in Afrika (Sambia, Saudi-Arabien). Im Jahr 2013 produzierte der Konzern 7,2 Mio. Unzen Gold zu Kosten von durchschnittlich 915 US-Dollar je Unze sowie 539 Mio. Pfund Kupfer zu C1 Cashkosten von 1,92 US-Dollar je Pfund. Zum Ende des Jahres 2013 verfügte der Konzern über nachgewiesene Reserven von 104,1 Mio. Unzen Gold, 888 Mio. Unzen Silber sowie 14 Mrd. Pfund Kupfer. Bereits am 20. Januar 2006 übernahm der Goldminen-Gigant eine Mehrheitsbeteiligung am Konkurrenten Placer Dome, wodurch man zum weltgrößten Goldminen-Konzern aufstieg.


BARRICK GOLD AKTIE STEIGT UND FÄLLT MIT DEM GOLDPREIS - JA, ABER...

Die Kursentwicklung der Goldminen-Aktien folgt im Prinzip immer der Entwicklung des Goldpreises, sagen die Experten. Geht es also mit dem Goldpreis bergauf, so geht es auch mit den Goldminen-Aktien bergauf. Davon, so sagen die Experten weiter, profitieren dann in allererster Linie die größeren Goldminen-Konzerne. Denn insbesondere die institutionellen Anleger können aufgrund eigener Richtlinien sowie gesetzlicher Vorgaben nur vereinzelt in kleine, aufstrebende Unternehmen investieren.

Als weltgrößtes Goldminen-Unternehmen müsste die Entwicklung der Aktie der Barrick Gold Corp. somit natürlich besonders stark von der Entwicklung des Goldpreises abhängig sein. Schaut man sich an, dass der Goldpreis in den letzten rund drei Jahren von über 1.900 US-Dollar je Feinunze auf zuletzt etwa 1.200 US-Dollar je Feinunze und somit um ca. -37% abgestürzt ist, so wird man als Anleger diese Aussagen intuitiv als richtig ansehen. Aber ist es wirklich so einfach? Wenn ich eine so rhetorische Frage stelle, ist Ihnen die Antwort sicherlich schon klar: Nein.

Denn im gleichen Zeitraum, in dem der Goldpreis rund -37% an Wert verlor, verlor die Aktie der Barrick Gold Corp. mit -74% fast genau doppelt so stark an Wert. Die Aktie ist also, wenn man so will, ein Hebelprodukt auf Gold. Da stellt man sich natürlich die Frage nach dem warum?

Und diese Frage ist gar nicht so schwierig zu beantworten, man muss dazu nur mal einen Blick in die Bilanzen der letzten Jahre werfen. So hat die Barrick Gold Corp. seit dem Jahr 2000, trotz eines in diesem Zeitraum ja deutlich gestiegenen Goldpreises einen kumulierten negativen Cashflow in Höhe von umgerechnet über 35 Mrd. US-Dollar eingefahren. Dass es die Firma heute noch gibt, liegt daher weniger an der Geschäftsentwicklung des Unternehmens, als vielmehr daran, dass aufgrund des Bullenmarktes in Gold ständig neue Aktien emittiert und Kredite aufgenommen werden konnten.

Dies an sich wäre noch kein Problem, wenn man dieses viele Geld denn wenigstens in sein eigentliches Kerngeschäft Goldförderung investiert hätte, so wie es beispielsweise der immer wieder kritisierte Jeff Bezos bei Amazon.com ja tut. Genau dies war aber bei Barrick Gold wohl nicht der Fall, denn die Goldförderung des Konzerns ist in den letzten Jahren kontinuierlich rückläufig. Wurden im Jahr 2011 noch 7,7 Mio. Unzen Gold aus der Erde geholt, waren es im vergangenen Jahr schon nur noch 7,2 Mio. Unzen. Und in diesem Jahr sollen es am Ende sogar nur noch 6 Mio. Unzen sein.

Auch dies erscheint auf den ersten Blick gar nicht so dramatisch, zumal der Goldpreis ja deutlich zurückgegangen ist und es daher sinnvoll erscheint, zu den nun günstigeren Preisen weniger Gold auf den Markt zu werfen. Nur stehen aufgrund der geringeren Förderung sowie des geringeren Preises jetzt eben auch deutlich weniger finanzielle Mittel für Investitionen zur Verfügung. Auf der anderen Seite drückt jedoch die hohe Schuldenlast und ob der Goldpreis bald wieder steigt, ist ebenfalls kaum abzusehen.

So wie vor zwei Wochen bei der Allianz das Fazit lautete, dass man besser Aktionär als Kunde des Unternehmens ist, so gilt heute bei Barrick Gold analog: Es liegt durchaus im Bereich des Möglichen, dass der Goldpreis irgendwann wieder steigt. Nur wann das der Fall sein wird, ist heute noch nicht absehbar. Und dann muss man sich die Frage stellen, ob und in welchem Umfang man als Aktionär von Barrick Gold davon profitieren kann. Oder um es noch etwas drastischer zu formulieren: Ob es das Unternehmen dann überhaupt noch gibt?


UMSATZ- UND ERGEBNISENTWICKLUNG ZULETZT, EXTREM HOHE VERSCHULDUNG PROBLEMATISCH

Bei unserem Blick in die Bilanz, schauen wir normalerweise immer auf die Umsatz- und Gewinnentwicklung eines Unternehmens. Umsatz macht Arbeit, Gewinn macht Freude, aber ohne Arbeit eben auch keine Freude – darum ist die Umsatz- und Gewinnentwicklung gerade für Börsianer so wichtig. Es gibt jedoch noch einen Punkt, den man sich durchaus näher ansehen muss, und das ist die Verschuldung. Denn die Umsatz- und Gewinnentwicklung eines Unternehmens kann noch so gut sein, wenn die Gewinne noch nicht einmal ausreichen, die Zinsen der Schuldenlast zu bedienen, droht früher oder später die Insolvenz wegen Überschuldung.

Bei den Aktien, die wir zuletzt besprochen haben, war die Verschuldung jedoch so gering, dass sie kein großes Problem darstellte. Daher sind wir auch gar nicht explizit darauf eingegangen. Doch bei Barrick Gold sieht dies leider ganz anders aus. Denn aktuell drücken den weltgrößten Goldminen-Konzern Verbindlichkeiten in Höhe von 13,1 Mrd. US-Dollar. Demgegenüber stehen Cash/Cash äquivalente Mittel in Höhe von 2,7 Mrd. US-Dollar, woraus sich letztlich eine Nettoverschuldung in Höhe von 10,4 Mrd. US-Dollar errechnet. Demgegenüber steht ein aktueller Börsenwert in Höhe von gerade einmal noch 13,9 Mrd. US-Dollar. Alleine diese Zahlen sind schon erschreckend und sollten Sie aufhorchen lassen.

Doch kommen wir an dieser Stelle auch noch kurz zur Umsatz- und Gewinnentwicklung des Konzerns. Im Geschäftsjahr 2011, in dem der Goldpreis sein Allzeithoch von über 1.900 US-Dollar je Feinunze erreichte, erzielte das Unternehmen einen Jahresumsatz von 14,24 Mrd. US-Dollar (+29,41%) sowie einen Gewinn je Aktie in Höhe von 4,51 US-Dollar. Trotzdem zahlte man in diesem Jahr nur eine Dividende in Höhe von 0,51 US-Dollar je Aktie, was jedoch rückblickend vernünftig erscheint.

Denn im Geschäftsjahr 2012 reichte man zwar noch für eine leichte Umsatzsteigerung auf 14,39 Mrd. US-Dollar (+1,1%), allerdings zeigte sich der Gewinn je Aktie bereits rückläufig und fiel auf nur noch 3,75 US-Dollar (-16,9%). Dennoch ließ sich Barrick Gold nicht lumpen und schüttete eine Dividende in Höhe von 0,75 US-Dollar je Aktie aus. Umso härter traf es das Unternehmen dann natürlich im letzten Jahr. Hier fiel der Umsatz dann nämlich um -13,1% auf 12,51 Mrd. US-Dollar, was wiederum zu einem Verlust je Aktie von -1,52 US-Dollar führte. In der Folge kürzten die Kanadier dann auch ihre Dividende auf 0,50 US-Dollar je Aktie.

Die Geschäftszahlen für 2014 liegen natürlich noch nicht vor, aber der Trend ist weiterhin negativ. So erzielte Barrick Gold in den ersten neun Monaten 2014 einen kumulierten Umsatz von gerade einmal noch 7,66 Mrd. US-Dollar (-20% gegenüber dem vergleichbaren Vorjahreszeitraum). Dank massiver Einsparungen (insbesondere Kürzungen der Investitionen um mehr als die Hälfte) konnte man dabei aber immerhin einen kleinen Gewinn je Aktie von 0,27 US-Dollar erzielen. Wobei noch abzuwarten bleibt, wie das vierte Quartal 2014 verlaufen ist.

Alles in allem aber dürfte Barrick Gold somit im laufenden Geschäftsjahr 2014 einen Jahresumsatz zwischen 10,25 Mrd. und 10,5 Mrd. US-Dollar bei einem Gewinn je Aktie zwischen 0,40 und 0,45 US-Dollar einfahren.


UNSERE UMSATZ- UND GEWINNSCHÄTZUNGEN

An dieser Stelle nehme ich normalerweise meine Umsatz- und Gewinnschätzungen für die kommenden zwei bis drei Jahre vor, die später die Basis zur Errechnung des fundamental fairen Wertes des Unternehmens und somit zur Bestimmung des Kursziels der Aktie darstellen. Bei Barrick Gold jedoch tue ich mich mit solchen Schätzungen extrem schwer.

Zwar habe ich eingangs gezeigt, dass die Experten mit ihrer Einschätzung, die Kurse der Goldminen-Aktien richteten sich ausschließlich nach dem Goldpreis, nicht ganz richtig liegen, so lagen sie auch nicht ganz falsch. Denn grundsätzlich geht es mit den Aktien durchaus bergauf, wenn es mit dem Goldpreis bergauf geht bzw. bergab, wenn es mit dem Goldpreis bergab geht. Nur eben nicht eins zu eins, sondern gehebelt, wobei der Hebel bei Barrick Gold zuletzt bei zwei lag (die Aktie fiel prozentual doppelt so stark wie der Goldpreis). Insofern hat die Goldpreisentwicklung natürlich enorme Auswirkungen auf die Umsatz- und Gewinnschätzungen und folglich auch auf die Bestimmung des fairen Wertes respektive des Kursziels.

Nun weiß ich, dass viele Menschen in Deutschland, ob der extrem lockeren Geldpolitik nahezu aller wichtigen Notenbanken weltweit, auf Gold setzen. Wie Sie als Leser des Heibel-Ticker Börsenbriefes wissen, haben auch wir einen Anteil Gold in unserem Portfolio. Stephan Heibel hat dabei jedoch stets betont, dass es sich bei diesem Anteil um eine Versicherung handelt. Wie Sie wissen, hat man eine Versicherung jedoch nicht unbedingt um damit Geld zu verdienen (Ausnahmen waren hier früher die Kapitallebensversicherungen), sondern um sich gegen Katastrophen abzusichern. Tritt also der Schaden, den man versichert hat, ein Leben lang nicht ein, so war eine solche Versicherung ein Verlustgeschäft.

Daher sollte es Sie nicht verunsichern, wenn wir im Rahmen des aktuellen Abwärtstrends durchaus auch noch einen Goldpreis von unter 1.000 US-Dollar je Feinunze sehen könnten, ehe es dann ggf. wieder aufwärts geht. Als Barrick Gold Aktionär dürften Sie dann schlaflose Nächte haben, als Besitzer von physischem Gold hingegen können Sie das ruhig aussitzen.

Fällt der Goldpreis also tatsächlich – und sei es nur kurzfristig für einige Wochen – auf solch ein niedriges Niveau, dann sind die aktuellen Analystenschätzungen bei Barrick Gold schnell Makulatur. Anders als viele Analysten, lasse ich mich jedoch lieber positiv als negativ überraschen und bleibe daher vorsichtig, auch auf die Gefahr hin, dass das Unternehmen bei einer positiveren Entwicklung meine Umsatz- und Gewinnschätzungen regelrecht pulverisiert.

Ich kalkuliere daher für das noch laufende Geschäftsahr 2014 mit einem Jahresumsatz von 10,38 Mrd. US-Dollar (-17%) sowie einem Gewinn je Aktie von 0,42 US-Dollar. Für das Geschäftsjahr 2015e erwarte ich dann einen Jahresumsatz von 10,8 Mrd. US-Dollar (+4,1%) sowie einen Gewinn je Aktie von 0,50 US-Dollar (+19%). Im Geschäftsjahr 2016e dürften dann 11,1 Mrd. US-Dollar sowie ein Gewinn je Aktie von 0,58 US-Dollar in den Büchern stehen. Im Rahmen dieser Entwicklung könnte der Konzern auch seine Dividende auf nur noch 0,25 US-Dollar je Aktie und damit -50% kürzen.


AKTUELLE BEWERTUNG, FUNDAMENTAL FAIRER WERT, UNSER KURSZIEL

Aktuell weist die Aktie ein KGV von knapp 30 auf. Angesichts von nur etwa +18% beim Gewinn je Aktie erscheint dies ausgesprochen hoch. Selbst wenn man Barrick Gold einen gewissen Bewertungsaufschlag zubilligt, da es sich um das weltgrößte Unternehmen seiner Branche handelt, halte ich hier ein KGV von maximal 20 für angemessen.

Nimmt man dieses KGV von 20 zur Grundlage und zieht meine Gewinnschätzung für 2016e in Höhe von 0,58 US-Dollar hinzu, so würde sich für die Aktie ein fundamental fairer Wert von maximal 20x 0,58 US-Dollar = 11,60 US-Dollar errechnen. Dieser fundamental faire Wert sollte jedoch Ende 2015 erreicht werden, da die Börse in der Regel immer bis zu einem Jahr in die Zukunft schaut. Angesichts eines aktuellen Aktienkurses von 12,26 US-Dollar (Schlusskurs NYSE vom gestrigen Donnerstag) würde die Aktie daher auf Sicht eines Jahres über ein Abwärtspotenzial von knapp -6% verfügen.

Nun mag man einerseits einwenden, dass meine Umsatz- und Gewinnschätzungen extrem vorsichtig waren und übertroffen werden könnten. Andererseits ist ein KGV von 20 jedoch auch sehr ambitioniert für ein solch hochverschuldetes und somit angeschlagenes Unternehmen wie Barrick Gold. Alles in allem komme ich daher zu dem Fazit, dass die Aktie der kanadischen Barrick Gold Corp. zum heutigen Tage noch kein Kaufkandidat ist. Die Weisheit der Vielen ist daher aus meiner Sicht heute eher ein Irrtum der Vielen. Mit dieser Aussage lehne ich mich natürlich weit aus dem Fenster, denn sollte ich am Ende nicht Recht behalten, können Sie auf mich einprügeln. Aber wie formulierte es schon Warren Buffett? "Es ist an der Börse besser nur halbwegs richtig zu liegen als komplett daneben". Und ich befürchte eben, dass die sharewise-Nutzer mit ihrer positiven Einschätzung von Barrick Gold komplett daneben liegen. Daher kann ich Ihnen die Aktie leider nicht guten Gewissens ans Herz legen, zumal ich angesichts der enorm hohen Verschuldung auf lange Sicht sogar eine Insolvenz des Unternehmens nicht ausschließen würde.


CHANCE/RISIKO-ABWÄGUNG

Die weitere Geschäfts- und damit auch Aktienkursentwicklung von Barrick Gold hängt sehr stark an der Entwicklung des Goldpreises, die jedoch extrem schwierig zu prognostizieren ist. Sollten wir jedoch tatsächlich in eine Deflation abgleiten, könnte der Goldpreis durchaus noch weiter fallen. Wie schnell so etwas bei Rohstoffen gehen kann, sehen Sie zurzeit am Ölpreis. Es ist noch nicht lange her, da wurde überall von "Peak Oil" und einem immer weiter steigenden Ölpreis philosophiert.

Daher halte ich die Risiken der Aktie zum gegenwärtigen Zeitpunkt einfach für zu groß, um Ihnen jetzt schon einen Einstieg empfehlen zu können.